银河期货:全球经济复苏 铜价中枢或上移

  • 日期:03-06
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Futures Kline

Part I Market Research

2019铜价整体波动趋势,价格仍受宏观调控,逻辑以贸易摩擦为中心,经济数据走弱并出现逆周期调整,经济数据不佳铜价下跌市场预期逆周期调整铜价反弹央行发布水市场继续震荡经济数据又不好。市场情绪的变化造成了价格波动。当情绪疯狂时,很容易将价格推至均衡价格之外。然而,仅仅预期对铜价的影响是无法持续的。一旦被篡改,它将回到均衡价格。

从宏观角度看,目前国内外处于阶段性低点,全球采购经理人指数显示出触底反弹的迹象。明年,国内房地产和基础设施投资的增长将一直保持稳定。这种改善将由海外推动。随着美联储持续降息,海外货币也将跟随宽松趋势,这可能对海外经济环境起到积极作用。

从根本上说,2019年精炼铜库存跌至7年来的最低点。库存低的原因是供应方、铜精矿产量负增长、海外和国内冶炼厂大量维护和关闭、精炼铜产量低于预期以及进口废铜减少。2020年,铜精矿产量可能出现恢复性增长,冶炼厂大修将减少,2019年的集中生产将产生足够的精炼铜产量,这取决于铜精矿的增量。在消费者方面,2019年全球采购经理人指数将下降,全球精炼铜消费量将下降。预计2020年全球经济复苏和国内完成增长率将大幅上升,精炼铜消费将恢复1.2%的正增长率。精炼铜消费能否在2020年如期恢复是基本面的亮点。

关于2020年的价格,我们认为在经济复苏的背景下,整体价格中心会上移,关键在于节奏问题。最好的交易机会往往是在市场最混乱的时候。2019年底铜价的上涨已经超出了一些经济复苏预期。一旦逻辑清晰并得到证实,价格已经下跌了一半以上,这不是一个很好的买入机会。明年上半年的价格可能仍将受到冲击的影响。至于铜价的强势上涨,我们倾向于认为,铜价上涨正处于经济转强的更明显阶段,这将伴随着国内外货币政策的小幅收紧,这在现?锥问强床坏降模赡芊⑸诿髂晗掳肽昊?2021年。

第二部分铜业基本面

铜精矿市场

2019年铜精矿产量负增长。一些大型铜矿的产量已经下降。格拉斯伯格铜矿的开采模式已从露天开采逐渐转变为地下开采,导致铜矿产量减少约27万吨。嘉能可宣布将关闭其在刚果民主共和国的穆坦达铜矿,原因是刚果民主共和国的税费增加、钴价格下跌以及企业销售不佳。穆坦达铜矿的产量今年将减少一半(10万吨)。

2019年铜精矿干扰频繁。在秘鲁,拉斯班巴斯铜矿不断受到干扰。今年上半年,它被当地社区和道路封锁了68天。该矿的铜产量在第一季度下降了10%,至114,400吨,在第二季度下降了15%。9月,社区抗议再次发生,连接马塔拉的奈港和拉斯班巴斯铜矿的道路再次被封锁,影响了铜矿和生产材料的运输、矿物库存的积累和生产材料的短缺,导致生产暂停。

在非洲,赞比亚的新税收政策要求对进口铜精矿征收额外的5%的税,这影响了今年粗铜的产量。赞比亚铜精矿的主要进口国是刚果。刚果保税仓库曾积累了大量铜精矿,市场担忧将进一步影响刚果铜精矿产量。

智利在10月份开始了一系列的罢工,10月14日在智利首都圣地亚哥开始了一系列的抗议活动,原因是物价上涨

数据来源:银河期货和风能信息

图2:长期铜矿产能

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根据目前的统计,铜精矿将在2020年出现复苏增长。第一量子下的科伯巴拿马铜矿将增加约127,500吨,格拉斯伯格铜矿将增加约70,000吨。此外,巴图希贾乌普特安曼和加丹加等铜矿都带来了一些新的供应,而其他增加来自小型铜矿的扩大和生产率的提高。今年年底,木丹塔铜矿的关闭将导致全球湿法炼铜产量减少约10万吨。此外,一些湿法项目的开采周期即将结束,未来的总体供应趋势将是下降,明年可能减少10万吨。

表3:2020年铜矿劳资谈判时间

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明年铜矿风波仍值得关注。首先,许多海外矿山明年将进行劳动合同谈判,可能会受到罢工的干扰。其次,今年智利的罢工导致了一些大型铜矿的短暂罢工。虽然大多数铜矿目前处于正常运营状态,但这可能会影响铜矿的长期产量。第三,拉斯班巴斯铜矿未来的抗议仍然值得警惕。

考虑到铜矿石的增减和干?牛ぜ泼髂晖蟮墓┯υ隽吭嘉?37.5万吨。

废铜市场

图3:废铜进口

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图4:进口废铜等级

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图5:废铜审批

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中国从2019年起禁止进口“七类”废铜,从7月1日起限制进口“六类”废铜。企业进口六种废铜需审批。2019年下半年,共批准废铜560.77万物理吨,平均品位为80%,约为44.9万金属吨,基本呈逐步下降趋势。

在废铜政策的影响下,2019年进口废铜数量将会减少。2019年1月至11月,进口废铜总量将达到142万吨,同比下降34%。7月至11月,中国进口废铜55.81万吨,2019年下半年批准进口废铜56.06万吨。从批准文件的数量来看,2019年的批准文件已经基本使用,12月废铜进口量将为0。许多企业报告说,到12月份,批准的数量已经不多了。根据这一计算,年进口量同比下降了41%。不仅如此,金属的数量也下降了。根据今年78%的等级,今年的金属进口量约为111.6万吨,比去年减少29万吨,即20%。

2020年第一批限制进口的固体废物审批已经公布,涉及废铜27.09吨。2019年第一季度,进口了365,000物理吨废铜。考虑到2020年第一季度仍有其他地区的批准,第一季度的批准总量相对充足。预计废铜将在第二季度或第三季度初转化为资源。市场预计超过56%的废黄铜和97%的废铜可以自由进口。明年废铜的实际进口量可能相对较大。

精炼铜市场

图6:海外建设的影响

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图7:国内维护的影响

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2019精炼铜供应短缺,预计全球精炼铜增长0.39%。一方面,精炼铜增长缓慢是由于铜供应紧张。对致密铜精矿最直接的反应是现货总成本,低至54美元/吨。事实上,现货总成本的下降对大型冶炼厂影响不大,因为大型冶炼厂主要基于长期订单,70-80%的原材料是通过长期订单供应的。然而,中小型冶炼厂高度依赖零期限订单。中国的一些小冶炼厂,如莱州的邰方、云南的开通、云南的金水和生海化工,已经减产,并因低TC和低su而停产

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表6:2020年国内冶炼厂维护状况

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由于国内冶炼厂产能快速扩张和原材料短缺,冶炼厂和矿山已达到62美元/吨的长期加工费,低于部分冶炼厂的生产成本。冶炼厂的生产和运营压力增加了。此外,由于环境保护不达标,化肥厂受到环境保护局的严厉调查,许多污染企业已经关闭,铜矿的副产品硫酸价格大幅下跌,使冶炼厂的生产状况更加困难。

然而,我们相信精炼铜的供应明年仍将呈现复苏增长。尽管今年一些冶炼产能将退出市场,一些大型冶炼厂将因财务状况而减产,但对于大型冶炼厂而言,生产线停产的损失将更大,铜公司将更注重现金流,而非利润。同时,如上分析,今年已投产80万吨炼油能力,实际产量不足20万吨,也就是说,2020年将有60万吨以上的炼油能力投入市场。2020年将新增炼油产能30万吨,按20%的生产速度,将新增炼油产能6万吨,即2020年比2019年新增炼油产能66万吨。与此同时,海外冶炼厂的大修将会减少,国内冶炼厂大修的影响小于今年。因此,精炼铜的产量将于明年恢复,精炼铜的增量将取决于铜精矿的增量。

铜消费

图8:全球经济政策的不确定性

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图9:全球PMI

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2019全球PMI向下,精炼铜消费弱于预期。我们相信,2020年精炼铜消费将出现复苏增长。

表7:全球精铜消费量

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北美

图10: ISM制造PMI

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图11:美国非农业数据

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北美。2018年,美国经济将在财政政策的刺激下脱颖而出。由于美联储(Federal Reserve)持续加息导致的信贷收缩,以及特朗普中期选举失败后财政政策刺激的减少,美国的制造业制造业采购经理人指数自2019年初以来一直在下降。反复的贸易摩擦也造成了政治上的不确定性。我们认为,美国经济明年将相对乐观。一方面,贸易摩擦已达到第一阶段协议,短期内发生重大逆转的可能性相对较低,有利于投资环境的改善。另一方面,美联储已经开始实施宽松的货币政策。随着利率的下降趋势,美国的房地产行业有所改善,目前美国的就业数据相对强劲。从短期来看,对衰退的预期是错误的,美国经济目前处于谷底。

Latin America

2019年,拉丁美洲精炼铜的消费量大幅增长,巴西约占拉丁美洲铜总消费量的70%。因此,巴西的经济健康状况决定了拉丁美洲的铜消费量。今年,巴西央行两次降息。国会通过了关键的养老金改革。巴西经济开始出现缓慢复苏。股票市场创下新高。巴西的经济增长正在改善,私人部门信贷正在扩大。这些因素全面促进了国内消费的增长,从而促进了经济增长。私营部门投资也有所增加,建筑业是投资增长相对显着的行业之一。巴西国家地理统计局的失业率调查显示,随着建筑业的复苏,房地产融资增加,推动劳动力市场缓慢复苏。此外,新能源和电子网络也促进了铜的消费。巴西明年的消费将保持乐观。巴西中央银行19日发布的季度通胀报告显示,巴西2020年的国内生产总值增长率为0

数据源:银河期货,风信息

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从2018年开始,由于欧元区自身的因素,欧洲经济受到结构性和周期性逆风以及外部宏观环境因素的拖累,欧洲采购经理人指数开始下降。贸易摩擦和英国英国退出欧盟带来的宏观环境的不确定性导致了对整个欧元区的投资信心不足。与此同时,贸易争端的升级阻碍了全球贸易,严重影响了高度依赖出口的德国经济。为应对经济低迷,欧洲央行推出了宽松的货币政策,如负利率和大规模资产购买,以促进国内投资和消费。

我们认为欧洲经济将在2020年触底。首先,预计明年全球经济将复苏,外部经济复苏将刺激欧元区出口。其次,欧元疲软也将为欧洲出口提供有利条件。第三,宽松的货币政策刺激国内消费和投资;第四,英国的英国退出欧盟和贸易谈判不确定性的下降将刺激商业投资。

然而,欧洲的财政政策没有多少空间。由于政府债务危机和高财政赤字,法国、意大利和西班牙等国的财政刺激有限。欧洲经济可能触底,但没有大幅增长的基础。

India

Q1印度国内生产总值在2018年达到8.1%的峰值,然后在2019年第三季度开始以高水平下降至4.5%,为10年来的最低水平。然而,印度的铜消费并未受到经济衰退的影响。从2018年开始,欣达尔科和雷克铜棒生产线等项目已经投产,刺激了印度的铜消费。印度政府计划在未来五年投资1.4万亿美元用于基础设施建设,这将增加精炼铜的消费。此外,由于贸易摩擦的不确定性,中国的外国直接投资流入已经减少,并转移到其他亚洲国家,如新加坡、印度和印度尼西亚。印度的公司税改革是更好地吸引外国公司流入的一大受益者。

中国

表8:中国精炼铜消费量

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2019年中国精炼铜终端消费量缺少亮点,电网、汽车等领域出现负增长。然而,由于进口废铜短缺、废铜消费的低价抑制和年末发电,精炼废铜消费仍能保持正增长。根据目前的情况,明年电网的用电量仍将不会改善。亮点是项目的完成和由项目完成带动的家用电器的消费。明年废铜的进口可能会相对宽松。在价格中心将上升的假设下,一些废铜的消费将受到刺激。预计明年的精炼铜消费量将与今年大致持平。

Real Estate

Figure 14:Construction,Construction and Completion Area of New Houses

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Figure 15:累计商品房销售面积与土地购买面积同比

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从新建到2017年前竣工的传输过程约为两年,相关性特别强。然而,近年来,新建和竣工之间出现了严重的分歧。自2016年第一季度以来,新建筑已连续4年加强,但竣工数据并未如期加强。一个原因是,2018年出台的新资产管理法规导致了房地产企业的被动去杠杆化。房地产开发商资金短缺,尽可能推迟竣工,以缓解资金压力。第二个原因可能是,本轮房地产周期的驱动力主要来自工棚改革,主体是三四条线,而不是一两条线,从而导致竣工周期延长。但是,随着建设进度逐步向竣工迈进,部分房屋交付合同将于年底到期,第四季度竣工当月增速有所加快,这一趋势将持续到明年上半年。在微观工业层面,房地产竣工过程先后涉及玻璃、电梯、石膏板、防水、家具、家用电器和其他工业品种。从现在起,平板玻璃的体积和价格,这是高度相关的fron

数据源:银河期货和风能信息

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据中国国家电网公司介绍,到2019年,该公司将在电网上投资4500亿元。这意味着2019年国家电网公司对电网的实际投资较2018年下降了约8%,较2019年预算投资下降了约12%。根据我们的调查,电网的消耗相对较差。除了一些大型电缆企业因其独特的规模优势和资本优势而保持高增长外,大多数企业反映铜缆的消费量几乎没有增长。一些企业反映,高压和超高压订单是中压和低压订单的两倍。一些企业还报告称,国家电网在过去几年中对一些项目进行了招标,但实际上并未开始建设,导致国家电网有大量库存积压。2020年电网投资方向稳定。我们预计,2020年对电网的投资将等于或略低于2019年。

从现有的交付数据来看,明年的总体交付将比今年略弱。从交货时间来看,明年的交货将集中在第一和第二季度。春节过后,电网可能会出现一波集中消费。

infra structure

Figure 18:Scale of Social Financing

Data Source:galaxy futures,wind Information

Figure 19:infra structure Growth

Data Source:galaxy futures,wind Information

自2019年第四季度以来,专项债务连续两个月没有增加,财政赤字也有所下降。然而,据了解,财政部在11月底发布的一份文件称,明年1万亿欧元的特别债务额度已经提前获得批准,并将尽快实施。考虑到第四季度新增的特别债务目前仍为0,这意味着明年第一季度将释放1万亿特别债务。再加上去年1月持续宽松的货币政策,明年第一季度社会金融总量可能会超出预期,第二季度基础设施建设将达到较高水平。

汽车和空调

图20:汽车输出

Data Source:galaxy futures,wind Information

图21:空调输出

Data Source:galaxy futures,wind Information

汽车销售今年非常低迷。我们认为汽车消费明年可能会改善。一方面,今年的基数相对较低。另一方面,今年的汽车行业经历了一个裁员阶段。明年的宏观经济将逐步好转。汽车行业可能有一个补货周期。然而,从中长期来看,中国目前的汽车保有量、产量和销量分别位居世界第一和第二,汽车处于长期低迷或正常状态。

空调行业,8月前空调消费相对疲软。一些大型空调企业曾报告称,旺季消费同比下降10%。然而,从9月份开始,竣工速度的提高推动了空调的消耗。淡季生产和销售好于预期。年产量从负数变成正数,库存也从大约5000万台下降到4000万台。在2020年竣工的推动下,空调产量仍可能呈现正增长。

第三部分铜供需平衡表

表9:铜供需平衡表(单位:千吨)

数据源:银河期货

第四部分展望

从宏观角度看,目前处于国内外周期性低点,全球采购经理人指数呈现触底反弹迹象。明年,国内房地产和基础设施投资的增长将一直保持稳定。改进的动力将来自海外。在美联储继续降息的同时,海外货币也将跟随宽松趋势,这可能会在海外经济环境中逐渐发挥积极作用。从海外债券市场的表现来看,美国和德国债券的收益率在过去两个月也表现出震荡反弹的特征,这与PMI的变化是一致的。

自2018年以来,市场上最大的变数是贸易摩擦。最近,市场对贸易摩擦损益的敏感度正在下降。最坏的情况是当20年后每个人都没有底